惨，因为它们的估值里包含了太多乐观预期。低市盈率的股票，本来就没多少预期可破，所以相对抗跌。”
“2009年反弹呢？”
“2009年反弹，市场又回去炒那些跌得最惨的——还是高市盈率的那些。低市盈率的股票，反弹无力。”
周寻放下笔，看着陈默：
“所以这个因子，本质上是‘抗跌’，不是‘能涨’。在熊市里它有用，在牛熊转换的完整周期里，它没创造任何超额收益。”
陈默沉默。
他想起自己过去那些年，多少次在路演时说“我们买的是低估值的好公司，安全边际高”。
安全边际高，没错。
但安全边际高，不等于能赚钱。
“那……”小林又开口，“是不是我们选的因子不对？也许该用市净率？市销率？”
周寻摇头：
“不是哪个因子的问题。是‘单一因子’的问题。”
他走到白板前，画了一个简单的图：
```
低PE股票池
/ | \
钢铁 化工 公用事业
/ \ \
周期股 原材料 稳定收租
```
他指着这些分支：
“低PE只是一个筛选条件。但被它筛出来的股票，五花八门。有钢铁，有化工，有公用事业——它们的盈利模式、风险特征、对宏观的敏感度，完全不一样。把它们装在一个篮子里，指望它们表现一致，是不可能的。”
他顿了顿：
“更麻烦的是，这些不同类别的股票，在不同的市场环境下，表现可能完全相反。2007年，钢铁涨，公用事业不涨。2008年，公用事业抗跌，钢铁暴跌。2009年，钢铁反弹，公用事业不动。你用一个因子把它们捆在一起，结果就是互相抵消，什么都没有。”
陈默听着，慢慢开始理解。
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